Faire croître les entreprises de demain : Les investissements en capital de risque dans les entreprises en début de croissance au Canada – obstacles et perspectives

III. Résultats d'une enquête auprès de professionnels canadiens et américains du CR

III.1 Déroulement de l'enquête

Afin de faire la lumière sur les récentes tendances des investissements en début de croissance au Canada, Macdonald & Associates a interviewé des gestionnaires professionnels de haut niveau de l'industrie du CR, ainsi que des investisseurs providentiels de premier plan (la liste complète est présentée à l'annexe A).

Macdonald & Associates a rédigé un questionnaire afin d'inciter les personnes interviewées à se prononcer sur de nombreuses questions pertinentes. Ce questionnaire invitait entre autres les investisseurs providentiels et les gestionnaires de fonds de CR à classer les principaux obstacles aux investissements en début de croissance sur le marché canadien.

Des professionnels de haut niveau représentant 15 sociétés de CR exerçant leurs activités au Canada ont été interviewés de décembre 2004 à janvier 2005. En général, ces professionnels géraient des fonds de CR équilibrés ou spécialisés investissant dans les entreprises en début de croissance de l'ensemble du pays ou de certaines provinces ou régions.

De plus, des professionnels expérimentés représentant deux grandes organisations d'investisseurs providentiels du Canada ont été interviewés durant la même période. Bien que ces organisations aient des intérêts diversifiés en matière de CR, leurs activités sont concentrées en Ontario.

Enfin, afin de compléter les réponses, Macdonald & Associates a également interviewé des gestionnaires de fonds de CR américains. À l'aide d'un questionnaire comparable, on a tenté d'amener ces gestionnaires à faire un bilan à long terme de leur participation au capital des entreprises en début de croissance de leur pays, afin d'avoir une rétroaction sur les leçons apprises.

Des professionnels de haut rang de quatre sociétés de CR américaines ont été interviewés en janvier 2005. En général, ces personnes géraient des fonds spécialisés de CR qui investissent dans les entreprises en début de croissance et connaissaient le marché canadien du CR.

Les résultats de l'enquête sont résumés dans les trois prochaines sections :

La section III.2 décrit brièvement les relations entre les principaux participants aux investissements en début de croissance effectués par l'industrie canadienne du CR à l'heure actuelle. Le gros de l'information présentée dans cette section est tiré des interviews avec des investisseurs providentiels et des gestionnaires de fonds de CR. Cette section fait également un survol des réponses aux questions d'enquête à partir de la figure 15, Principaux obstacles aux investissements en début de croissance au Canada – évaluation de leur importance par les gestionnaires professionnels.

À la section III.3, les commentaires des gestionnaires professionnels sont analysés plus en détail, toujours à partir de la figure 15. En général, les commentaires des répondants canadiens et américains ont été intégrés et, au besoin, sont assortis d'exemples et d'illustrations.

La section III.4 traite de certaines des recommandations en matière de politique publique qui ont été formulées à partir des résultats de l'enquête, notamment des propositions des professionnels du CR reflétant leur évaluation des principaux obstacles.

III.2 Survol des résultats de l'enquête

À l'heure actuelle, toute une gamme d'investisseurs, qui font partie ou non du marché, financent les entreprises en début de croissance au Canada. Parmi les participants du marché, les plus importants sont les investisseurs providentiels, les fonds équilibrés ou spécialisés qui mettent du CR à la disposition des entreprises en début de croissance, ainsi que diverses sources de capital de participation de l'industrie canadienne, de l'extérieur de l'industrie et de l'étranger.

Rôle des investisseurs providentiels

Les investisseurs providentiels sont essentiels à la réussite du marché du CR, tout particulièrement en ce qui concerne le financement de démarrage et des étapes antérieures. Des études ont montré que, si la plupart d'entre eux sont des personnes scolarisées à richesse nette élevée, ce sont ceux ayant de l'expérience entrepreneuriale dans des secteurs technologiques particuliers qui jouent un rôle de catalyseur lorsqu'une entreprise à forte croissance fait ses premiers pas (p. ex., voir Riding, Madill et Haines, Practices and Patterns of Informal Investors, 2001). Cela s'explique du fait que, souvent, l'apport de ces investisseurs ne se limite pas au financement de risque, mais englobe également un solide savoir-faire en création d'entreprises.

En mettant ces compétences en profit, les investisseurs providentiels peuvent évaluer l'expertise des entrepreneurs fondateurs éventuels, ainsi que le potentiel de commercialisation des innovations et des idées exclusives. En ce sens, les investisseurs providentiels présélectionnent les transactions de CR, un rôle essentiel qui leur confère une importance inestimable pour les investisseurs qui pourraient se joindre à eux durant les rondes de financement subséquentes.

Les investisseurs providentiels sont parfois qualifiés d'investisseurs « informels ». Selon un professionnel du CR interviewé dans le cadre de la présente étude, dans un sens, ce mot décrit parfaitement le fait qu'ils interviennent sur place auprès des entreprises en début de croissance, car ils établissent souvent des liens étroits et créatifs avec les entrepreneurs fondateurs. En effet, à ce niveau, il n'est pas rare que l'investisseur se confonde avec l'entrepreneur fondateur, car il l'encadre, lui donne une vue d'ensemble du marché, au besoin, et se penche sur tous les aspects de la nouvelle entreprise.

Des investisseurs providentiels qui privilégient la « collectivisation »

Les investisseurs providentiels interviennent seuls ou en association avec d'autres. Aux États-Unis, où le marché du CR est très évolué, de nombreux investisseurs providentiels ont pris le virage « collectivisation » en joignant de nombreux homologues au sein de groupes tels que Band of Angels et Tech Coast Angels, de la Californie. Ces organisations, qui ont les mêmes caractéristiques que les fonds de l'industrie du CR, prennent parfois la forme de consortiums à des fins d'investissement.

Tout indique que cette tendance se dessine sur le marché canadien. Par exemple, Band of Scoundrels et Purple Angels sont devenus des intervenants clés à Ottawa depuis leur création par des investisseurs providentiels locaux en 2001. En 2004, ces groupes ont décidé d'accroître la participation des investisseurs providentiels par l'entremise de l'Ottawa Angel Alliance (OAA), qui, jusqu'à maintenant, a attiré 60 membres. Une organisation similaire, le Toronto Angel Group (TAG), qui compte actuellement 40 membres, a poursuivi sa croissance en collaboration avec le Toronto Venture Group (TVG).

La « collectivisation » des investisseurs providentiels est importante, car des organisations telles que l'OAA et le TAG permettent à leurs membres de réduire les risques en mettant en commun l'expertise, les réseaux et les ressources; en leur assurant des transactions de qualité, un bon rapport coût-efficience et d'autres types de soutien stratégique. C'est pourquoi la collectivisation est synonyme non seulement de nouvelles occasions, mais, aux dires d'un investisseur providentiel interviewé dans le cadre de la présente étude, « de sécurité grâce à la supériorité numérique ».

Investisseurs providentiels et gestionnaires de fonds de CR

Le phénomène des investisseurs providentiels organisés augmente probablement l'efficacité de l'industrie du CR. Entre autres, ils sont des modèles pour les fonds de CR désireux de jouer un tel rôle. Cela comprend les fonds visant les entreprises en début de croissance qui, au fil des ans, ont poursuivi leur pénétration d'un marché en tant qu'investisseurs providentiels.

Les répondants de l'enquête ont commenté la question des investissements en début de croissance effectués par les participants au marché. Suivant une opinion largement répandue, les investisseurs providentiels et les gestionnaires de fonds de CR ont des atouts très différents, ce qui explique en partie pourquoi ils collaborent généralement dans le cadre des transactions de prédémarrage et de démarrage.

Nombre des forces de l'investisseur providentiel ont déjà été décrites. En effet, ses caractéristiques uniques expliquent pourquoi certains fonds préfèrent recourir aux investisseurs providentiels afin de présélectionner les entreprises en début de croissance dans laquelle on a déjà injecté de la valeur. En revanche, certains fonds de CR se sont structurés de manière à jouer le même rôle de bâtisseur d'entreprises que les investisseurs providentiels, principalement en réunissant l'expérience et les compétences nécessaires au sein d'équipes de commandités.

Si le caractère informel des investisseurs providentiels leur confère un certain dynamisme dans les efforts qu'ils déploient auprès des entreprises en début de croissance, il peut également, selon certains répondants, favoriser un manque d'organisation et de discipline. En revanche, les gestionnaires de fonds ont à leur actif des années d'expérience en gestion de l'économique des cycles de CR, ainsi qu'une approche structurée pour les procédures de diligence raisonnable, les accords d'investissement et le suivi. Ce ne sont là que quelques éléments qui confirment que les fonds de CR sont une source de valeur pour les investisseurs providentiels.

Les répondants de l'enquête ont convenu que les investisseurs providentiels tiennent tout particulièrement à ce que l'entreprise en début de croissance réussisse, compte tenu de l'importance de leur investissement personnel. Quoi qu'il en soit, les investisseurs providentiels et les fonds de CR, qui ont une optique commune, estiment que leurs intérêts convergent lorsqu'une entreprise en début de croissance se développe et obtient des capitaux durant les rondes de financement subséquentes. D'autres partenaires pourraient alors entrer en scène au sein d'un consortium de financement, mais selon l'état du marché, le prix qui leur est imposé est parfois très élevé (du point de vue des investisseurs existants).

Rôle des co-investisseurs

Les investisseurs providentiels et les fonds qui soutiennent les entreprises en début de croissance accordent beaucoup d'importance aux co-investisseurs de confiance qui contribuent à toutes les étapes du processus. Par exemple, pour arriver à une capitalisation optimale des transactions, les investisseurs principaux ont tendance à privilégier les fonds de CR nationaux ou étrangers qui ont une orientation compatible (sectorielle par exemple), ou ceux avec lesquels ils ont obtenu de bons résultats par le passé.

Lorsqu'ils se font rares ou lorsque la mise de fonds exigée est exceptionnellement importante, les investisseurs principaux peuvent se tourner vers d'autres membres de l'industrie ou encore vers des sources extérieures telles que sociétés, institutions financières, administrations publiques et investisseurs institutionnels canadiens.

Les co-investisseurs sont également prisés pour leur importance stratégique. Pour financer des entreprises en début de croissance, les investisseurs principaux préfèrent parfois s'associer à des investisseurs providentiels et à des gestionnaires de fonds de CR partageant la même optique en raison de leur réputation de bâtisseurs d'entreprises et de leurs vastes réseaux.

Dans les rondes de financement subséquentes, il arrive que le consortium cherche à intégrer des associés spécialisés dans les entreprises à une étape plus avancée, par exemple lorsqu'une société de portefeuille doit se préparer pour un placement initial de titres. Les fonds de CR américains sont de plus en plus populaires en tant que co-investisseurs, en raison de leur vaste expérience du marché, ainsi que de l'accès à un plus large éventail de capitaux et de marchés de clients, entre autres.

Évaluation des obstacles aux investissements en début de croissance

Les gestionnaires professionnels de l'industrie du CR devaient évaluer 13 obstacles majeurs aux investissements en début de croissance (prédémarrage, démarrage, etc.) au Canada. Cette liste d'obstacles avait été établie par un petit groupe de discussion composé de professionnels de l'industrie et d'analystes avant que Macdonald & Associates ne rédige le questionnaire d'enquête. Sur une échelle de 1 à 5, les répondants devaient indiquer l'importance accordée aux obstacles en tant que facteurs persistants sur le marché canadien.

Les résultats de cet exercice sont présentés à la figure 15.

Figure 15 : Principaux obstacles aux investissements en début de croissance au Canada
Évaluation de leur importance par les gestionnaires professionnels
(5 = très important, 1 = pas important)

Source : Macdonald & Associates Ltd.
Trop peu de gestionnaires de fonds possèdent les compétences et l'expérience requises.	4,4
Les fonds d'investissement en CR en début de croissance manquent d'envergure.	4,3
Les entreprises en début de croissance sont sous-capitalisées par rapport à leurs concurrents.	4,3
Trop peu de fonds de CR ciblent les entreprises en début de croissance.	4,2
Trop peu de gestionnaires expérimentés sont aptes à bâtir des entreprises.	3,9
Trop peu de gestionnaires de fonds de CR ont une expertise sectorielle.	3,5
Il n'y a pas suffisamment de co-investisseurs, surtout pour le financement subséquent.	3,2
Il y a trop peu d'entrepreneurs expérimentés.	3,2
Relativement à la liquidité du capital de risque, l'éventail d'options est trop restreint.	2,8
Les entités qui investissent en début de croissance ont des critères trop restrictifs.	2,8
L'aide gouvernementale à l'amorce du processus d'investissement en début de croissance est insuffisante.	2,5
L'infrastructure du marché ne peut pas assurer un flux constant de transactions de qualité.	2,4
La réglementation entrave l'adoption de la propriété intellectuelle et les essais de prototypes.	1,7

Fait intéressant à souligner, les professionnels du CR interviewés ont donné une note supérieure à la moyenne à la plupart des obstacles et une note particulièrement élevée à au moins huit d'entre eux. Les répondants ont bien précisé que leur évaluation reposait sur ce qu'ils avaient directement observé depuis le milieu ou la fin des années 1990, lorsqu'un grand nombre de fonds équilibrés et spécialisés ciblant les entreprises en début de croissance ont été créés, lesquels, dans bien des cas, étaient des précurseurs.

Les obstacles qui ont obtenu les notes les plus élevées — analysés plus en détail à la section III.3, par exemple « Les fonds d'investissement en CR en début de croissance manquent d'envergure » et « Les entreprises en début de croissance sont sous-capitalisées par rapport à leurs concurrents » — sont manifestement liés. En regard de l'ensemble des obstacles, l'élément le plus révélateur est sans doute l'importance que les gestionnaires professionnels accordent aux questions écosystémiques se rapportant à la demande et à l'offre d'investissements en CR au Canada, qui évoluent encore.

De nombreux « vétérans » de l'industrie ont exprimé leurs préoccupations de façon générale, soulignant que plusieurs obstacles sont inhérents aux pratiques fondamentales du marché qui sont appelées à évoluer, lorsque les gestionnaires de fonds de CR qui investissent dans les entreprises en début de croissance seront plus sensibilisés à cet égard, élaboreront de nouvelles stratégies et, pour la plupart, persévéreront dans leur apprentissage sur le tas, à l'instar de leurs homologues américains. De fait, les répondants américains ont tenu les mêmes propos.

Voici un bref résumé des principales observations formulées par les répondants relativement à leur évaluation des obstacles.

• L'énoncé qui a obtenu la note la plus élevée est « Trop peu de gestionnaires de fonds possèdent les compétences et l'expérience requises ». Selon les répondants, le financement des entreprises en début de croissance exige des compétences spécialisées en création d'entreprises, entre autres de l'expérience en exploitation. Sans ces compétences, les gestionnaires professionnels peuvent difficilement apporter aux entreprises naissantes la valeur dont elles ont besoin pour assurer leur croissance et leur développement.
• Deux obstacles se partagent le deuxième rang : « Les fonds d'investissement en CR en début de croissance manquent d'envergure » et « Les entreprises en début de croissance sont sous-capitalisées par rapport à leurs concurrents ». Ces questions sont probablement liées, car les fonds spécialisés et les fonds de CR équilibrés-intégrés doivent avoir accès à des ressources suffisantes pour réaliser un cycle complet de financement (première mise de fonds et investissements subséquents). Cela n'a pas toujours été le cas au cours des dernières années; résultat : les investissements dans les entreprises naissantes sont parfois insuffisants, ce qui risque de freiner leur croissance rapide.
• L'obstacle « Trop peu de fonds de CR ciblent les entreprises en début de croissance » n'est pas loin derrière. Malgré la création récente de fonds et l'élargissement de la gamme de produits en 2005, les répondants estiment que les fonds qui investissent efficacement dans les entreprises en début de croissance sont trop peu nombreux au Canada en général et dans certains secteurs et régions.
• L'énoncé « Trop peu de gestionnaires expérimentés sont aptes à bâtir des entreprises » est également dans le peloton de tête. Les répondants ont soutenu que, au Canada, les entreprises naissantes avaient accès à un bassin limité de gestionnaires locaux, les cadres expérimentés, surtout en ventes et marketing, n'étant pas encore légion dans les secteurs technologiques.
• L'obstacle « Trop peu de gestionnaires de fonds de CR ont une expertise sectorielle » a aussi reçu une note élevée. La plupart des répondants estiment qu'il est important de connaître le secteur pour lancer une entreprise, et, par conséquent, pour assurer sa réussite en début de croissance, tout particulièrement dans les créneaux d'innovation ultraspécialisés.
• L'énoncé « Il n'y a pas suffisamment de co-investisseurs, surtout pour le financement subséquent » a été jugé important par les répondants. Ceux-ci croient que les co-investisseurs sont trop souvent absents des transactions de financement des entreprises en début de croissance, qu'il s'agisse d'une première mise de fonds ou d'un investissement subséquent. Cette situation, qui s'explique par la taille des fonds qui soutiennent ces entreprises, a parfois eu deux conséquences : il a fallu beaucoup plus de temps pour créer les consortiums, et la valeur des transactions de financement était insuffisante.
• « Il y a trop peu d'entrepreneurs expérimentés » a également obtenu une note passablement élevée. Les répondants soutiennent que, si le bassin de gestionnaires d'entreprises ayant de l'expérience a augmenté au Canada, on doit pouvoir compter sur davantage d'entrepreneurs qualifiés afin de réaliser plus de transactions de qualité dans le segment des entreprises en début de croissance.
• Une note légèrement supérieure à la moyenne a été attribuée à l'énoncé « Relativement à la liquidité du capital de risque, l'éventail d'options est trop restreint ». Si les marchés des capitaux canadiens, d'envergure relativement petite, restreignent l'éventail des possibilités de conversion du CR en liquidités, les répondants ne croient pas que cela les empêche de créer de grandes entreprises novatrices.
• Les répondants accordent la même importance à l'énoncé « Les entités qui investissent en début de croissance ont des critères trop restrictifs ». Cependant, des répondants étaient d'avis que cette question était essentiellement tributaire du ralentissement du marché et qu'il suffirait d'accroître la diversité des fonds de CR équilibrés et spécialisés qui investissent en début de croissance pour la régler.
• L'énoncé « L'aide gouvernementale à l'amorce du processus d'investissement en début de croissance est insuffisante » n'a obtenu qu'une note moyenne. En général, les répondants sont satisfaits du niveau des dépenses publiques de R-D ainsi que des autres aspects du système d'innovation canadien, bien que plusieurs aient fortement insisté pour que le gouvernement joue un rôle plus important au chapitre de la démonstration des principes.
• Les répondants ont attribué une note basse à l'énoncé « L'infrastructure du marché ne peut pas assurer un flux constant de transactions de qualité ». Ils ont indiqué que les divers organismes qui facilitent les investissements en début de croissance et les relations entre les participants au marché étaient efficaces là où ils étaient présents, bien que certains aient proposé d'inclure dans leur sphère de compétence certaines régions et grappes sectorielles mal desservies du Canada.
• L'énoncé « La réglementation entrave l'adoption de la propriété intellectuelle et les essais de prototypes » ferme la marche. La plupart des répondants ne croient pas qu'il s'agit là d'un obstacle important, bien que les investissements dans des entreprises naissantes de l'agro-alimentaire et éventuellement, d'autres sciences de la vie, aient suscité de l'appréhension.

Dans leurs commentaires, les répondants ont également indiqué que les décideurs gouvernementaux avaient un rôle à jouer afin que certains de ces obstacles soient supprimés (voir la section III.4, Recommandations en matière de politique publique découlant des interviews).

III.3 Commentaires détaillés sur les obstacles aux investissements en CR dans les entreprises en début de croissance au Canada

1) Trop peu de gestionnaires de fonds possèdent les compétences et l'expérience requises

Les professionnels de haut niveau du CR que nous avons interviewés ont accordé la plus haute note à cet obstacle, soit 4,4.

Comme on l'a dit précédemment, le prédémarrage, le démarrage et les autres étapes de début de croissance exigent énormément de temps, ainsi qu'un ensemble unique de compétences en création et en gestion d'entreprises pouvant être acquises uniquement au fil des ans.

Pour réussir, les investisseurs providentiels et les gestionnaires de fonds de CR doivent s'occuper de toutes les facettes de la création d'une entreprise. Par exemple, à l'étape du prédémarrage, ils pourraient se concentrer sur l'encadrement et le mentorat des entrepreneurs fondateurs, la R-D ou l'ébauche du produit, et les détails des stratégies et des plans destinés à assurer une forte croissance.

À l'étape du démarrage, il convient de s'intéresser à la gouvernance d'entreprise et aux ressources humaines, par exemple la nomination d'un chef de la direction ou le choix des membres du conseil d'administration en fonction des conseils que les personnes peuvent donner et de leurs contacts. Ce ne sont là que quelques mesures que l'on peut prendre pour développer l'infrastructure de l'entreprise, sans jamais perdre de vue les avantages concurrentiels qui assureront la croissance.

En résumé, les fonds de CR injectent beaucoup de valeur dans les entreprises durant leurs premiers mois d'existence. Les professionnels de l'industrie qui font carrière dans ce domaine ont indiqué qu'il ne pourrait en être autrement, car leurs intérêts sont inextricablement liés à ceux de leurs fondateurs. Quoi qu'il en soit, ces activités créent un type spécial de professionnel du CR, qui excelle tout particulièrement lorsque vient le temps d'évaluer les concepts prometteurs et les méthodes qui assureront la croissance de l'entreprise.

Les répondants jugent que les compétences en création d'entreprises vont de pair avec les investissements en début de croissance. Cela signifie que le gestionnaire professionnel ne doit pas se contenter d'avoir une vaste expérience en intermédiation des risques financiers ou même en gestion des investissements en CR, si importants soient ces deux aspects.

Dans cette optique, les répondants soutiennent que les professionnels qui investissent dans une entreprise en début de croissance doivent avoir à leur actif une expérience en exploitation d'entreprise, le fruit de plusieurs années passées à diriger des entreprises naissantes. À leur avis, les fonds de CR bien établis qui ciblent de telles entreprises concentrent généralement les compétences opérationnelles au sein des équipes de commandités ou ont mis en place des réseaux où les commandités peuvent facilement accéder à ces compétences.

La plupart des répondants croient que, en l'absence de compétences en création d'entreprises, quelle qu'en soit la forme, la personne qui injecte du CR dans une entreprise naissante sera vraisemblablement passive ou inefficace lorsqu'elle sera confrontée à une décision cruciale dans un contexte de début de croissance qui évolue encore. En pareil cas, le fardeau de la réussite ou de l'échec pourrait être injustement porté par un entrepreneur inexpérimenté.

Après presque une décennie d'investissements accrus dans les entreprises en début de croissance, le Canada peut compter sur un bassin de gestionnaires de CR expérimentés, spécialisés dans ce créneau. Les répondants jugent important de ne pas gaspiller ces talents au cours des années à venir.

De plus, certains répondants croient que l'on aurait avantage à tirer parti de talents comparables parmi les « vieux routiers » de l'industrie américaine, éventuellement dans le cadre de partenariats stratégiques transfrontières, ou encore en incitant des fonds américains à s'installer au Canada – comme ProQuest Investments, du New Jersey, et VantagePoint Venture Partners, de la Californie, prévoient le faire à Montréal, en partenariat avec CDP Capital – Placements privés.

2) Les fonds d'investissement en CR en début de croissance manquent d'envergure

Les professionnels de l'industrie ont également attribué une note élevée, soit 4,3 en moyenne, à cette question.

Les fonds de CR qui réalisent des transactions de prédémarrage et de démarrage doivent avoir suffisamment d'envergure pour engager les coûts initiaux considérables, surtout lorsque le potentiel de croissance de l'entreprise naissante est jugé important. En outre, lorsque les sociétés de portefeuille amorcent une nouvelle phase de développement, il faut disposer de liquidités pour les rondes de financement subséquentes. C'est pourquoi les répondants sont d'avis que l'envergure du fonds a son importance.

Selon les répondants, de nombreux fonds canadiens créés entre le milieu et la fin des années 1990 sont désavantagés par leurs ressources restreintes. Mentionnons les gestionnaires de fonds spécialisés, qui disposaient souvent de moins de 20 millions, 10 millions, voire même 5 millions de dollars. Bien que ce ne soit pas toujours un handicap, des fonds de cette taille peuvent finir par être trop dépendants des co-investisseurs. Ces difficultés ont parfois été exacerbées lorsque les fonds n'avaient pas conservé de liquidités ou avaient réparti trop généreusement l'actif entre un trop grand nombre d'entreprises.

Les répondants sont d'avis que tous les fonds canadiens – équilibrés ou spécialisés – qui ciblent les entreprises en début de croissance doivent avoir plus d'envergure pour être plus efficaces.

Toutefois, certains affirment que l'industrie du CR a surtout besoin de davantage de « gros » fonds équilibrés qui, au sein d'une organisation intégrée, réunissent tous les atouts requis pour réussir dans le créneau des entreprises en début de croissance : gestion professionnelle, connaissance du secteur et réseaux bien établis. D'autres croient plutôt que ce modèle présente une lacune, en cela qu'il pourrait inciter les gestionnaires à investir uniquement des montants élevés, et ainsi refroidir l'ardeur de ceux qui désirent réaliser de nombreux financements d'entreprises en début de croissance.

Pour certains gestionnaires de fonds expérimentés, cela ne semble pas poser de problème. Par exemple, malgré un actif de 250 millions de dollars américains, on considère que Newbury Ventures, de Silicon Valley, a une culture de fonds spécialisé. La société a développé cette qualité grâce à une stratégie, qui consistait entre autres à mettre sur pied de petites équipes de commandités dans des grappes locales de technologie de l'information aux États-Unis, au Canada (par l'entremise de Eagle One Ventures), en Europe et en Israël.

Sanderling Venture Partners, qui a également son siège en Californie, aurait une qualité similaire. En effet, ce gestionnaire de fonds allie d'imposantes ressources (230 millions de dollars américains dans le Fonds VI) et une approche adaptée aux investissements de prédémarrage et de démarrage en sciences de la vie.

Pour les fonds spécialisés indépendants, l'établissement de relations stratégiques avec de grandes entités constitue une autre solution. Par exemple, en 2001, SAS Investors de New York a créé un partenariat de 40 millions de dollars américains avec le soutien de trois grands fonds de CR : Canaan Partners, Rho Capital Partners et Sevin Rosen Funds. Dans ce modèle, SAS arrive à se concentrer sur certaines entreprises de technologie en début de croissance (en prédémarrage, entre autres) des États du Nord-Est et fait appel à ses partenaires pour le soutien et le financement subséquent, au besoin.

Certains répondants ont fait remarquer que des variantes de ce modèle ont été mises à l'essai sur le marché canadien et que les résultats ont été partagés . Selon ces répondants, en cas de problèmes, les partenaires stratégiques n'avaient généralement pas le même engagement envers les investissements en début de croissance, ou la même compréhension de ce segment.

Quel que soit le modèle, la réticence de nombreuses caisses de retraite et autres investisseurs institutionnels à participer au marché des capitaux privés entrave l'accroissement de l'actif des fonds de CR au Canada (voir Macdonald & Associates Ltd., Trouver la Clé, 2004). Si plusieurs gestionnaires de fonds équilibrés et spécialisés ont attiré de nouvelles ressources en 2004 et au début de 2005 – notamment Brightspark Ventures, Celtic House Venture Partners, MSBi Capital et Ventures West Management – en général, les rares sources de capitaux institutionnels ont été âprement disputées au sein de l'industrie, ont indiqué les répondants.

Pour cette raison, plusieurs répondants recommandent aux administrations publiques canadiennes de jouer un rôle plus important en tant que fournisseur de CR aux entreprises en début de croissance. En qualité de commanditaires principaux, elles pourraient aider l'industrie à attirer des investisseurs institutionnels.

Malgré les avantages fiscaux, les SCRT et les autres fonds de détail qui ciblent les entreprises en début de croissance ont eu du mal à réunir des capitaux. C'est notamment le cas en Ontario, où le marché de détail est bondé depuis quelques années.

Qu'il s'agisse de sociétés en commandite ou de fonds de détail, les sources de capital éventuelles peuvent également se montrer réticentes à l'égard des investissements en CR dans les entreprises naissantes en raison de la perception du risque inhérent. Les répondants américains ont indiqué que ce problème se posait également dans leur pays.

3) Les entreprises en début de croissance sont sous-capitalisées par rapport à leurs concurrents

Avec une note de 4,3, les gestionnaires professionnels considèrent également cette question comme un obstacle de taille.

Comme nous l'avons vu à la section II.2, Analyse des statistiques du capital de risque, le montant moyen investi dans les entreprises en début de croissance par l'industrie canadienne du CR représente généralement moins de la moitié de ce qui est injecté dans ce segment aux États-Unis (voir la figure 14). En Ontario, la moyenne est plus élevée, principalement grâce aux solides transactions de financement consortial réalisées dans les technologies de l'information, surtout en 2000 et en 2001; cependant, elle reste inférieure à la moyenne américaine.

La valeur du financement consenti aux entreprises en début de croissance n'est que la pointe de l'iceberg, car l'écart entre le Canada et les États-Unis est très grand dans tous les segments du marché du CR (début de croissance, expansion, etc.). Ce fait a des répercussions sur la progression des entreprises naissantes, car la croissance suppose un financement suffisant à tous les stades du continuum d'investissement.

Les répondants ont insisté sur cette question, car le délai de mise en marché a une incidence déterminante sur la réussite d'un investissement en début de croissance.

Par exemple, lorsqu'ils passent en revue les transactions, les professionnels du CR sont généralement à la recherche d'entreprises qui permettent de tirer rapidement profit de la propriété intellectuelle ou d'une technique exclusive, souvent en damant le pion aux concurrents connus du secteur. Si un fonds ne dispose pas de liquidités importantes ou si le consortium de financement tarde à être constitué, la croissance de l'entreprise peut être freinée. En pareil cas, on risque de laisser passer des occasions de commercialisation.

Cela suppose également l'existence d'un lien entre la valeur des transactions et les ressources mises à la disposition des fonds de CR. Plusieurs répondants soutiennent que les jeunes entreprises novatrices du Canada sont défavorisées en Amérique du Nord, un grand marché extrêmement concurrentiel; en effet, en raison du peu d'envergure des fonds, le financement qu'elles obtiennent au début de leur croissance, notamment à l'étape du prédémarrage et du démarrage, est insuffisant et complémentaire.

4) Trop peu de fonds de CR ciblent les entreprises en début de croissance

Les professionnels du CR estiment que cette question est également prioritaire (note de 4,2).

Les répondants se sont généralement entendus pour dire que le marché canadien du CR fonctionne mieux lorsqu'il y a diversité au niveau des fonds et sociétés de gestion, des stratégies, ainsi que des secteurs et régions desservis. Un large éventail de fonds de CR dont les capacités sont clairement définies en fonction du stade de développement, ce qui comprend toutes les étapes préliminaires, est souhaitable.

À la section II.2, Analyse des statistiques du capital de risque, nous avons vu que, au cours des dernières années, la valeur des investissements en début de croissance et le nombre de transactions semblaient corrélés avec la présence de nombreux fonds équilibrés et spécialisés. Les nouveaux fonds, qui, pour la plupart, ont été créés entre 1995 et 2001 (source : Macdonald & Associates), ont accéléré la croissance des activités de financement à la fin des années 1990 et par la suite, dans le cadre de ce qui a semblé être un virage fondamental de l'industrie. Cette tendance est on ne peut mieux illustrée par les transactions de prédémarrage à partir de la seconde moitié des années 1990.

Cette corrélation n'a pas échappé aux répondants. Dans le cas du financement de prédémarrage, ils ont ajouté qu'un certain nombre de petits fonds spécialisés ancrés dans les systèmes d'innovation, les grappes sectorielles et les groupes d'investisseurs providentiels locaux étaient, au départ, à l'avant-garde des tendances, accompagnés d'une poignée de grands fonds équilibrés.

Par ailleurs, les répondants ont fait mention des pressions exercées sur les fonds qui investissent en début de croissance, toutes catégories confondues, depuis le début du ralentissement en 2001. Après un cycle d'expansion assez bref, de nombreux fonds ont été obligés de rétrograder et se concentrer sur des stratégies en vue d'assurer la survie des sociétés de portefeuille. Comme il fallait s'y attendre, la détérioration subite du climat dans l'industrie du CR a fait reculer le rendement des fonds qui venaient d'être créés.

En raison du ralentissement prolongé, le bassin de fonds équilibrés et spécialisés actifs a quelque peu diminué. Réalités du marché obligent, certains fonds ont cessé leurs activités, d'autres ont fusionné, tandis que d'autres se sont concentrés sur des entreprises à une étape plus avancée. De plus, en 2004, de nombreux fonds qui ciblaient les entreprises en début de croissance avaient investi la totalité de leur actif ou arrivaient rapidement à cet état de choses.

Durant le ralentissement, Capital de risque BDC a joué un rôle de plus en plus important. Depuis 2002, cette entité gère l'actif de 100 millions de dollars de Prédémarrage en technologies BDC, qui, à partir de ses bureaux régionaux situés dans l'ensemble du pays, a grandement augmenté ses investissements dans les créneaux du prédémarrage et des activités préalables, effectuant des mises de fonds se situant entre 250 000 $ et 1,5 million de dollars l'an dernier. En effet, comme nous l'avons vu à la section II.2, la BDC a été le pivot du financement de prédémarrage pendant les cycles haussier et baissier du marché (p. ex., voir « Les investissements de prédémarrage ont principalement été effectués par un noyau important de fonds de CR »).

Comme nous l'avons dit précédemment, l'année 2004 a également coïncidé avec la clôture réussie de plusieurs nouveaux fonds d'investissement en début de croissance, et d'autres initiatives étaient imminentes au début de 2005.

Par exemple, Primaxis Technology Ventures, un des pionniers des investissements de prédémarrage dans les technologies de l'information en Ontario, lancera en 2005 un nouveau fonds en partenariat avec Draper Fisher Jurvetson, de Menlo Park, le fonds DFJ Primaxis Limited Partnership. Ce nouveau fonds Primaxis se distinguera par son rôle stratégique unique au sein du réseau international de fonds de CR destinés aux entreprises naissantes de DFJ.

La société québécoise GeneChem lancera son deuxième fonds au cours des prochains mois; CDP Capital – Placements privés sera le commanditaire principal de ce fonds, qui permettra à GeneChem de continuer à se concentrer sur les entreprises novatrices en début de croissance du secteur des sciences de la vie, la génomique notamment, au Canada, aux États-Unis et ailleurs dans le monde.

Sur le marché de détail, GrowthWorks WV Management a mis de l'avant un nouveau fonds de prédémarrage de 40 millions de dollars en vue de tirer parti des possibilités de transactions à Ottawa, à Toronto et dans le sud-ouest de l'Ontario. Le GrowthWorks Commercialization Fund vise en partie à s'inspirer des caractéristiques d'un ancien modèle provincial, les fonds communautaires d'investissement dans les petites entreprises, qui a facilité les relations destinées à favoriser la jonction entre l'offre et la demande à l'échelon local. Cependant, le nouveau fonds offrira de meilleures possibilités de co-investissement en ayant accès aux vastes ressources de GrowthWorks.

La récente augmentation du nombre de membres de l'OAA et du TAG indique également que davantage de ressources pourraient être mises à la disposition des investisseurs providentiels dans ce segment. Les répondants estiment qu'une telle « collectivisation » doit être favorisée, compte tenu du rôle crucial des investisseurs providentiels en tant qu'associés des fonds d'investissement en début de croissance et sources de transactions dans le marché du CR en général. Ils soutiennent même que de tels modèles devraient être reproduits dans les autres régions du pays.

Malgré ces initiatives, les répondants sont d'avis que, dans le segment canadien du début de croissance, il y a trop peu de fonds de grande envergure qui possèdent certaines des qualités stratégiques décrites précédemment, par exemple des gestionnaires professionnels d'expérience, en général et dans certains secteurs et régions mal desservis.

5) Trop peu de gestionnaires expérimentés sont aptes à bâtir des entreprises

Les professionnels de l'industrie ont accordé beaucoup d'importance à cette question, comme en témoigne la note moyenne de 3,9.

Comme nous l'avons vu en 1) (Trop peu de gestionnaires de fonds possèdent les compétences et l'expérience requises), la formation d'équipes de gestion qui gravitent autour du fondateur constitue un jalon essentiel du processus de création d'une entreprise. Pour les investisseurs providentiels et les gestionnaires de fonds de CR, il peut s'agir de greffer des gestionnaires à une équipe composée principalement de chercheurs et de technologues. Dans d'autres cas, il convient d'apparier les compétences des nouveaux gestionnaires à celles de ceux qui sont déjà en place.

Pour cette raison, un gestionnaire professionnel a décrit les sociétés qui investissent dans les entreprises en début de croissance comme des « spécialistes en ressources humaines ». Les répondants ont indiqué que, bien entendu, la recherche de dirigeants et d'autres cadres supérieurs expérimentés constitue implicitement un défi, soit dans le monde des affaires en général ou, plus précisément, dans les secteurs d'innovation pertinents.

Aux États-Unis, des générations successives de gestionnaires ont été formées après plusieurs décennies de financement par CR des nouvelles technologies. Au Canada, où l'écosystème est encore en évolution, ce processus n'est pas aussi avancé dans les secteurs névralgiques; par conséquent, les membres de l'industrie sont confrontés à un éventail de choix plus restreint lorsque vient le temps de trouver des gestionnaires de talent dans la région.

Les répondants ont également fait remarquer qu'il pouvait y avoir des différences entre les grappes sectorielles régionales, en fonction du degré de masse critique. Par exemple, à Ottawa, les secteurs des télécommunications et des autres technologies de l'information ont déjà formé tout un lot de gestionnaires entrepreneurs. En revanche, le secteur canadien des sciences de la vie semble en être encore à la première génération.

Les professionnels de l'industrie estiment qu'à court terme, une solution stratégique consiste à accroître la participation étrangère au sein des consortiums de financement des entreprises en début de croissance. Au même titre que l'abondance du capital, cela améliorerait l'accès de l'industrie canadienne au vaste bassin nord-américain de gestionnaires d'entreprises de technologie.

D'abord et avant tout, les partenariats transfrontières ont assuré un accès à un nouveau bassin de cadres en ventes et marketing. Selon pratiquement tous les répondants, le Canada est aux prises avec une grave pénurie de cadres ayant ces compétences, quel que soit le secteur considéré.

Plusieurs répondants ont parlé des nouvelles initiatives transfrontières qui visent en partie à ouvrir d'autres portes. Par exemple, le réseau de DFJ, dont Primaxis Technology Ventures fait désormais partie, comprend 16 fonds de CR axés sur les entreprises en début de croissance et d'autres partenaires répartis entre 27 régions et trois continents, qui ont tous la même optique. Le réseau permet à plus de 70 commandités d'interagir stratégiquement en mettant en commun leurs contacts, leurs ressources et leur connaissance du marché, ainsi que de rechercher d'éventuelles recrues dans les bassins de gestionnaires aux États-Unis et ailleurs dans le monde.

Plusieurs professionnels du CR ont laissé entendre que, pour répondre aux besoins des entreprises e n début de croissance, on devrait principalement faire du recrutement parmi les Canadiens qui travaillent dans les sociétés de technologie bien établies aux États-Unis. À leur avis, cela se traduirait par un rapatriement des cerveaux.

6) Trop peu de gestionnaires de fonds de CR ont une expertise sectorielle

Les gestionnaires professionnels ont également reconnu l'importance de cette question en lui attribuant une note de 3,5.

Les répondants ont souligné qu'au fil des ans le financement par CR au Canada en est venu à varier de plus en plus selon le secteur, comme en témoigne la grande diversité des fonds offerts par les sociétés de gestion. Actuellement, on trouve dans l'industrie un éventail accru de fonds et d'équipes de commandités qui se spécialisent dans les investissements dans les technologies propres, les technologies de l'information et des communications, les sciences de la vie, et leurs sous-secteurs.

La plupart des répondants considèrent l'accroissement de l'expertise technologique des membres de l'industrie comme un pas en avant. De plus, à leur avis, cela va de pair avec l'amélioration des compétences en création d'entreprises dans le cas des investissements en début de croissance, car les investisseurs providentiels et les gestionnaires de fonds travaillent généralement dans des secteurs qu'ils connaissent bien. D'autres croient que les compétences en création d'entreprises sont plus importantes, car la connaissance du secteur peut être acquise de divers moyens.

Les professionnels du CR qui se concentrent sur certains secteurs ou grappes sectorielles sont généralement les plus ardents défenseurs de l'application de la connaissance du domaine au financement des entreprises en début de croissance.

Le secteur des sciences de la vie constitue un bon exemple à cet égard. Selon la plupart des répondants, il en est encore à ses premiers balbutiements au Canada, étant constitué de jeunes entreprises qui ont des besoins de financement uniques aux étapes préliminaires, au prédémarrage et au démarrage notamment.

Par exemple, les entreprises de biopharmaceutique financées par CR ont une évolution bien différente de celle de nombreux secteurs technologiques. En effet, il faut tenir compte du processus de développement qui dure au moins 10 ans, en raison des longues périodes de R-D, des nombreuses phases d'essais cliniques, des procédures d'approbation réglementaire, etc. De telles entreprises sont susceptibles d'élaborer une plate-forme comportant un ou plusieurs produits, ce qui requiert d'importantes mises de fonds graduelles, mais ne laisse guère entrevoir de revenus à court terme (voir Norland, « First Principles », Background to Financing Canada's Biotechnology Companies, 2004).

Comme aux États-Unis, un certain nombre de fonds de CR équilibrés et spécialisés ont été créés au Canada afin de mettre à la disposition des entreprises du secteur des sciences de la vie un dosage spécial de patience et de compétences durant leurs premières années d'existence. Les répondants ont fait remarquer qu'il est important que les gestionnaires professionnels ciblent les entreprises qui peuvent vraiment croître et créer de nouveaux marchés ou créneaux dans un secteur émergent à l'échelle mondiale.

7) Il n'y a pas suffisamment de co-investisseurs, surtout pour le financement subséquent

Les professionnels du CR se sont accordés à dire que cette question était assez importante (note de 3,2).

Nous avons vu que, dans le cadre du financement par CR d'une jeune entreprise en forte croissance, les investisseurs principaux invitent souvent les co-investisseurs à participer à des rondes de financement pour des raisons stratégiques. De plus, comme on l'a vu au point 2 (Les fonds d'investissement en CR en début de croissance manquent d'envergure), les investisseurs principaux qui ne disposent pas des ressources suffisantes pour un nouveau financement ou un financement subséquent cherchent souvent à s'associer à d'autres entités au sein d'un consortium.

Les répondants ont soutenu qu'en raison du problème de l'envergure relativement petite des fonds il se pourrait que l'industrie canadienne du CR dépende trop du co-financement pour accroître le montant investi par transaction (voir 3, Les entreprises en début de croissance sont sous-capitalisées par rapport à leurs concurrents). À la lumière des données de Macdonald & Associates, il ne fait pas de doute que le taux d'investissement au sein de consortiums a connu une croissance constante au Canada.

Par exemple, le nombre moyen d'investisseurs par transaction de financement par CR au Canada s'établissait à 1,4 en 1996, à 2,1 en 2001 et à 2,4 en 2004. Fait intéressant à souligner, l'augmentation du taux de co-investissement n'était pas liée à celle de la valeur moyenne des financements.

Durant la même période, le taux de co-investissement inhérent aux transactions de financement des entreprises en début de croissance a eu tendance à augmenter : 1,6 en moyenne en 1996, 2,4 en 2001 et 2,7 en 2004.

Les répondants croient que, dans l'industrie américaine, les co-investissements sont davantage effectués dans une optique stratégique qu'à des fins de capitalisation. Ils estiment que cette règle générale s'applique à de nombreux fonds d'investissement en début de croissance aux États-Unis, qui sont de grande envergure par rapport aux fonds canadiens.

Si les co-investisseurs sont parfois incontournables à la première ronde et aux rondes ultérieures de financement par CR sur le marché canadien, ils ne sont pas faciles à trouver si l'on en juge par les comptes-rendus de nombreux répondants. La plupart ont dit avoir été confrontés à des obstacles lorsqu'ils ont tenté de constituer rapidement des consortiums pour investir dans des entreprises en début de croissance. Ils ont expliqué que, même lorsqu'ils arrivent à dénicher des co-investisseurs, il y a souvent de nombreuses complications en raison des différences relatives au type de fonds et à la structure de gouvernance. Par exemple, les fonds de CR gouvernementaux ou subventionnés par l'État (p. ex., les SCRT/fonds de détail) ont souvent des contraintes d'origine législative qui compliquent inutilement les activités des consortiums.

Par ailleurs, les répondants sont d'avis que certains membres de l'industrie canadienne ne peuvent tout simplement pas jouer le rôle de co-investisseur. Par exemple, les sociétés de gestion qui se concentrent sur les entreprises matures ne comprennent pas toujours la nature et les besoins des entreprises naissantes financées par CR.

De plus, si les professionnels du CR voient d'un bon oeil que les investisseurs américains participent davantage aux consortiums de financement des entreprises en début de croissance au Canada, plusieurs ont souligné que les frais juridiques et la fiscalité – ou la perception de ces coûts – étaient des entraves à cet égard, selon la nature de la transaction ou la structure du fonds du partenaire non résident.

Par exemple, pour éviter les problèmes d'ordre fiscal, notamment ceux qui découlent de la Convention Canada-États-Unis en matière d'impôts, il arrive que des investisseurs américains injectent du CR dans des entreprises privées canadiennes par l'entremise de filiales étrangères, qui sont assujetties à des conventions fiscales internationales plus accommodantes. Ils peuvent également insister pour qu'une entreprise canadienne devienne une filiale d'un holding du type « Delaware » dans le cadre d'un échange d'actions. Toutefois, ces approches comportent elles aussi des embûches qui peuvent finir par entraver les investissements transfrontières.

Les répondants ont parlé de gestionnaires de fonds américains de CR qui ont refusé d'emblée de participer à des projets de co-investissement dans des entreprises canadiennes en début de croissance parce qu'ils craignaient que de tels problèmes ne surviennent, ce qui les aurait vraisemblablement obligé à engager des honoraires juridiques, à s'occuper des formalités administratives et à consacrer beaucoup de temps pour éviter des frais encore plus élevés.

Les répondants ont indiqué qu'en l'absence d'un nombre suffisant de co-investisseurs de divers types durant les rondes de financement subséquentes, les entreprises canadiennes naissantes laissées à elles-mêmes pourraient devoir renoncer à une croissance optimale, et être délaissées rapidement par les fournisseurs de CR dans le cadre d'une fusion ou d'une acquisition.

Comme nous l'avons vu précédemment, d'autres consortiums pourraient être créés par les fonds de CR spécialisés, par l'entremise de collaborations avec de grandes entités. C'est précisément ce modèle qui est utilisé par SAS Investors, ainsi que le réseau d'affiliés de DFJ. Dans les deux cas, le capital est injecté sous réserve des procédures habituelles de diligence raisonnable suivies par des fonds indépendants ayant la même optique.

8) Il y a trop peu d'entrepreneurs expérimentés

La note attribuée à cette question par les professionnels de l'industrie est supérieure à la moyenne (3,2).

Comme nous l'avons vu en 5) (Trop peu de gestionnaires expérimentés sont aptes à bâtir des entreprises), l'expérience des entrepreneurs fondateurs fait partie intégrante de la demande de capital dans l'écosystème du financement par CR au Canada, qui est encore en évolution constante. Les répondants ont reconnu que, à mesure que de nouvelles générations d'entrepreneurs acquièrent de l'expérience dans les secteurs d'innovation, on assiste à une augmentation qualitative et quantitative des transactions qui assurent la réussite des entreprises naissantes (en prédémarrage, démarrage, etc.).

Les répondants ont également indiqué que le bassin de gestionnaires entrepreneurs qui ont acquis de l'expérience au Canada est probablement plus grand qu'il ne l'était il y a quelques années seulement, tout particulièrement dans les secteurs névralgiques des technologies de l'information. En effet, certains répondants croient que le marché canadien est avantagé par l'arrivée relativement récente d'« entrepreneurs en série » spécialisés en technologie de l'information, qui exercent leurs activités surtout dans les grandes villes du centre du pays et de la côte ouest.

Afin de renforcer l'entrepreneurship et de tirer profit des connaissances et de l'énergie de ces entrepreneurs en série, les professionnels canadiens du CR semblent s'intéresser de plus en plus aux programmes d'entrepreneurs résidents.

Par exemple, Ventures West Management, un vétéran du CR, commandite un des plus importants programmes d'entrepreneurs résidents de l'industrie, qui permet à des entrepreneurs expérimentés d'accéder à des ressources et à des réseaux dans le cadre de la préparation de leurs projets de financement par CR. Ce programme a été à l'origine d'importantes transactions de financement d'entreprises en début de croissance; mentionnons notamment l'investissement de prédémarrage dans OctigaBay Systems Corporation en 2002, qui a également été associée à une acquisition majeure à peine deux ans plus tard.

Des programmes similaires sont offerts par Skypoint Capital Corporation/Venture Coaches et VenGrowth Capital Partners, entre autres. D'autres gestionnaires de fonds de CR ont indiqué qu'ils aimeraient lancer de tels programmes, mais qu'ils n'ont pas suffisamment de ressources à l'heure actuelle.

Il y a également des programmes de formation en entrepreneurship et en commercialisation qui sont donnés à l'extérieur de l'industrie du CR. Certains des meilleurs sont aux États-Unis, par exemple la Ewing Marion Kaufmann Foundation et les centres d'entrepreneurship du Massachusetts Institute of Technology, de la Stanford University et de la University of California (Berkeley).

Les répondants américains jugent que ces programmes sont utiles, mais que l'apprentissage sur le tas est ce qui convient le mieux aux entrepreneurs spécialisés dans les technologies.

9) Relativement à la liquidité du capital de risque, l'éventail d'options est trop restreint

Les gestionnaires professionnels ont donné une note légèrement supérieure à la moyenne à cette question (2,8).

Les répondants ont indiqué qu'à court terme, c'est principalement par des fusions et des acquisitions que CR investi dans les sociétés de portefeuille pouvait être liquidé; à cet égard, les sociétés américaines de technologie établies jouent un rôle prépondérant dans le cas des acquisitions qui font les manchettes. Les répondants estiment que, bientôt, il y aura sans doute davantage de placements initiaux de titres, une opinion avalisée par le Sondage sur les perspectives du placement privé au Canada, réalisé par Deloitte et Touche à la fin de 2004.

Cependant, les répondants ont reconnu que l'éventail des options de sortie est actuellement plus restreint dans l'industrie canadienne que dans l'industrie américaine, une caractéristique propre aux marchés des capitaux nationaux plus petits et moins matures. Selon les répondants, bien que cette situation touche toutes les entreprises financées par CR, y compris les entreprises en début de croissance, l'industrie demeure en mesure de créer de grandes entreprises novatrices à forte croissance.

En effet, un rapport récent indique que de nombreuses jeunes entreprises canadiennes ont gravi les échelons du financement par CR pour finir par effectuer une sortie lucrative. D'après Canadian Technology Investment Returns: Comparisons of Exits (Greenstone Venture Partners, 2005), les faibles coûts des investissements effectués au Canada par rapport aux valeurs de liquidité comptent parmi les facteurs expliquant la réussite d'un grand nombre d'acquisitions et placements initia ux de titres financés par CR.

De plus, les répondants croient que le financement par CR continuera d'évoluer au Canada, et que l'éventail des options de sortie s'élargira, ce qui se traduira entre autres par un meilleur accès aux marchés boursiers tels que le NASDAQ.

10) Les entités qui investissent en début de croissance ont des critères trop restrictifs

Les professionnels de l'industrie ont donné à cette question une note qui excède quelque peu la moyenne, soit 2,8.

Selon les répondants, la perception voulant que les fonds équilibrés et spécialisés qui investissent en début de croissance emploient des critères trop restrictifs a probablement sa source dans le ralentissement du marché observé après 2000, lorsque ces fonds ont été obligés de resserrer les procédures de diligence raisonnable, de conserver les ressources et se concentrer sur les sociétés de portefeuille existantes, ce qui a généralement signé l'arrêt des nouvelles transactions de financement.

Cela dit, les répondants ont reconnu que, comme nous l'avons vu en 4 (Trop peu de fonds de CR ciblent les entreprises en début de croissance), des gestionnaires de fonds de CR ont accru leur présence dans le segment des entreprises matures, également en raison du cycle baissier. Dans ce contexte, la nature et l'importance du financement en début de croissance ont également été revues.

Les répondants estiment qu'en définitive, l'élargissement et la diversification de l'éventail d'options dans le segment du financement en début de croissance agrandiront l'univers des gestionnaires et des fonds canadiens ayant des capacités en la matière.

11) L'aide gouvernementale à l'amorce du processus d'investissement en début de croissance est insuffisante

Les gestionnaires professionnels n'ont accordé qu'une importance modérée à cette question, comme en témoigne la note de 2,5.

En général, les répondants estiment qu'il appartient aux administrations fédérale et provinciales d'investir massivement dans le système d'innovation canadien. Les gouvernements dépensent beaucoup pour soutenir la R-D dans les secteurs public et privé, et mettent en oeuvre des programmes afin de commercialiser des idées et des inventions; mentionnons le Programme d'aide à la recherche industrielle du Conseil national de recherches du Canada et Partenariat technologique Canada.

Autrement dit, les administrations publiques canadiennes contribuent dans une large mesure à la réalisation de programmes de R-D de calibre mondial qui, dans bien des cas, débouchent sur des nouvelles entreprises viables pouvant intéresser l'industrie du CR.

Par ailleurs, les professionnels du CR croient également que les gouvernements devraient participer davantage au financement de la démonstration des principes à l'amorce du processus de commercialisation. Les répondants ont souligné que de nombreuses entreprises sont mises prématurément sur les rails par des établissements postsecondaires et d'autres centres de recherche, sans que les nouvelles technologies n'aient été validées. Par conséquent, les fonds canadiens de CR travaillent trop souvent avec des « matières premières » lorsqu'ils effectuent des transactions de prédémarrage et de démarrage.

C'est pourquoi les répondants recommandent que les administrations publiques envisagent d'accroître le financement de la démonstration des principes, de manière à combler le fossé qui sépare la R-D fondamentale et le début de la commercialisation.

12) L'infrastructure du marché ne peut pas assurer un flux constant de transactions de qualité

Les professionnels du CR ne considèrent pas que cette question constitue un problème grave (note moyenne de 2,4).

Dans l'industrie canadienne du CR, un certain nombre d'agents et d'intermédiaires s'emploient à apparier entrepreneurs, d'une part, et investisseurs providentiels et gestionnaires de fonds de CR, d'autre part, ainsi qu'à faciliter les transactions et à améliorer les fondamentaux du marché. Par exemple, depuis 1987, Inno-centre s'est acquittée de diverses fonctions à cet égard, d'incubateur d'entreprises notamment, et exerce désormais ses activités en Alberta, en Ontario et au Québec.

Certains répondants croient que ces agents jouent un rôle important, tout particulièrement dans des régions précises du pays. D'autres sont d'avis que les organisations qui facilitent les relations entre les participants au marché local, par exemple le Centre de recherche et d'innovation d'Ottawa (OCRI) et le TVG, devraient être reproduites ailleurs au pays afin de promouvoir le financement des entreprises en début de croissance.

Plusieurs répondants ont tenu à préciser que de tels modèles pourraient être particulièrement utiles lorsque vient le temps de trouver des investisseurs providentiels et d'organiser leurs activités. Pour certains gestionnaires de fonds de CR, cette fonction revêt une importance spéciale, car ils souhaitent que les investisseurs providentiels interviennent plus souvent en tant que sources de transactions éventuelles présélectionnées et, dans bien des cas, « prêtes à l'investissement ».

13) La réglementation entrave l'adoption de la propriété intellectuelle et les essais de prototypes

Les professionnels de l'industrie ne sont pas très préoccupés par cette question (note moyenne de 1,7).

Seule l'approche suivie par les autorités réglementaires canadiennes dans les essais cliniques dont font l'objet les produits agro-alimentaires a suscité de l'appréhension chez les répondants. Ces derniers ont fait remarquer que si, sur le fond, les normes canadiennes ne sont pas différentes des normes américaines, les procédures d'examen sont trop longues au Canada, et, par conséquent, peuvent avoir un impact défavorable sur le délai de mise en marché dans le cas de certains projets d'investissement en début de croissance.

Les répondants croient que la réglementation de l'État est probablement à l'origine d'autres entraves à la création de certains types d'entreprises dans le secteur des sciences de la vie.

III.4 Recommandations en matière de politique publique découlant des interviews

Les gestionnaires professionnels interviewés sont au courant des initiatives mises de l'avant par les administrations fédérale et provinciales pour le début de la commercialisation. En général, ils voient d'un bon oeil ces mesures, de même que les autres efforts déployés par les fonctionnaires pour savoir comment les produits du système d'innovation canadien atteignent leur plein potentiel sur le marché, et, dans la mesure du possible, pour améliorer ce processus.

Les répondants croient que, pour soutenir le financement par CR, la meilleure solution qui s'offre aux décideurs de l'État consiste à reconnaître l'importance de l'écosystème qui sert de toile de fond aux opérations du marché.

Cela signifie qu'il convient de faciliter le développement de l'industrie canadienne du CR, ainsi que des sources essentielles de transactions de qualité, soit un bassin de plus en plus solide d'entrepreneurs et de gestionnaires expérimentés, surtout dans les secteurs émergents. De plus, il convient de trouver des mécanismes plus efficaces en vue de tirer parti des nouvelles technologies mises au point dans les centres de recherche privés et publics. Les répondants ont également soutenu que, à mesure que cet écosystème se développe et que l'industrie continue à créer de la valeur pour les investisseurs, sa capacité de financement par CR en tout genre augmentera et portera fruit.

Comme nous l'avons déjà dit, les répondants ont fait remarquer qu'au cours des dernières années, la demande et l'offre de financement par CR ont été en gestation sur le marché canadien. Dans le cas de l'offre, cela vaut tout particulièrement pour les fonds équilibrés et spécialisés de création récente qui investissent dans les entreprises en début de croissance.

Durant les cycles haussier et baissier du marché observés depuis la fin des années 1990, l'industrie canadienne du CR a permis à des investisseurs qui avaient tout récemment créé des entreprises de se familiariser avec le financement des entreprises naissantes, ou à des investisseurs d'approfondir leur expérience. Comme il en a été fait mention précédemment, les répondants jugent que ce talent ne doit pas être gaspillé au cours des années à venir, par exemple en raison d'une pénurie de capital. Tous les membres de l'industrie doivent plutôt tirer des leçons des dernières années et tenter de faire fond sur les réussites.

Dans cette optique, les répondants ont formulé plusieurs recommandations à l'intention des décideurs gouvernementaux qui souhaitent soutenir l'écosystème où se déroulent les opérations de financement des entreprises en début de croissance.

• Encourager les investisseurs institutionnels à participer au marché — Les répondants ont indiqué que les administrations publiques ont un rôle important à jouer, soit amener un plus grand nombre de caisses de retraite et d'autres investisseurs institutionnels à injecter du CR en tant que commanditaires. Ils ont reconnu qu'à cette fin, la décision du ministre fédéral des Finances d'éliminer le plafond des placements étrangers dans le budget 2005 était un pas dans la bonne direction. Ils ont ajouté que d'autres mesures pourraient être prises, par exemple la suppression des autres barrières fiscales, comme l'a proposé l'Association canadienne du capital de risque, ou la création de nouveaux stimulants fiscaux.
• Accroître le rôle de l'État en tant que commanditaire — Les professionnels canadiens et américains de l'industrie ont souligné que, même dans le meilleur scénario, des sources de capital traditionnelles pourraient être réticentes à l'égard des fonds de prédémarrage et des autres fonds qui investissent en début de croissance. Par conséquent, dans le but d'accroître la participation des investisseurs institutionnels, les fonds gouvernementaux de CR pourraient jouer un rôle plus important en tant qu'associés principaux au sein des partenariats privés, éventuellement en vertu d'une participation subordonnée. Dans le cadre de cette stratégie, plusieurs répondants ont également indiqué que les administrations publiques devraient encourager activement la création de fonds de fonds.
• Promouvoir la démonstration des principes en vue de la commercialisation — De nombreux professionnels du CR ont soutenu que les administrations publiques devraient accroître fortement leur participation à l'amorce du processus de commercialisation – soit à l'étape de la validation, au moyen de tests de démonstration, des principes, des idées et des innovations mises de l'avant par les établissements postsecondaires et les centres de recherche, et ce, avant la demande de financement par CR. Certains répondants considèrent cette fonction comme le chaînon manquant du système d'innovation canadien, qui est essentiel à l'investissement en début de croissance.
• Faciliter l'acquisition des compétences en gestion entrepreneuriale — De nombreux répondants croient que les programmes d'entrepreneurs résidents sont importants aux fins du développement ou de l'utilisation des compétences en entrepreneurship. À leur avis, ces programmes devraient être mis en oeuvre principalement dans l'industrie du CR, bien que les administrations publiques et d'autres organismes publics puissent jouer un rôle de soutien, semblable à celui apporté sur une grande échelle aux États-Unis (p. ex., la Ewing Marion Kaufmann Foundation).
• Contribuer à la recherche d'investisseurs providentiels et à leur organisation — Les professionnels du CR considèrent les investisseurs providentiels comme des partenaires stratégiques pour deux raisons : d'une part, ils leur présentent des projets de transactions à valeur ajoutée qu'ils ont présélectionnés; d'autre part, ils bâtissent des entreprises avec les gestionnaires de fonds qui font du financement en début de croissance. Les répondants voient d'un bon oeil l'OAA, le TAG et d'autres initiatives qui permettent de structurer la collaboration avec des investisseurs providentiels de renom. Plusieurs pensent que les administrations publiques pourraient jouer un rôle plus important à cet égard dans les régions et les grappes sectorielles névralgiques, en soutenant les modèles qui s'inspirent de l'OCRI ou du TVG, par exemple, qui ont favorisé l'établissement de relations entre les investisseurs providentiels et les fonds de CR.
• Supprimer les obstacles aux investissements transfrontières en CR — Les gestionnaires professionnels interviewés ont reconnu la participation accrue des fonds de CR américains et des investisseurs étrangers au financement des entreprises canadiennes en début de croissance, ainsi que la valeur implicite de cette tendance pour ce qui est de l'accès aux ressources, à l'expertise, aux marchés, etc. C'est pourquoi la plupart des répondants estiment que les gouvernements devraient se pencher sur les questions juridiques susceptibles d'entraver inutilement ces activités; par exemple, les règles qui s'appliquent aux non-résidents qui investissent dans des entreprises privées canadiennes par l'entremise de filiales de type " Delaware " ou de filiales étrangères. Les gouvernements devraient également vérifier si des éléments de la politique fiscale restreignent involontairement la capacité des fonds de CR américains et autres fonds étrangers de s'établir en permanence au Canada.
• Éliminer les obstacles réglementaires aux investissements en CR en début de croissance — Les professionnels de l'industrie ne considèrent pas que les normes réglementaires canadiennes entravent l'exécution de la plupart des transactions de financement des entreprises en début de croissance. Cependant, ils ont dit craindre que la longueur des procédures d'examen ne ralentisse les activités de financement dans le segment de l'agro-alimentaire et, éventuellement, dans les autres segments des sciences de la vie. Pour cette raison, certains répondants ont recommandé aux gouvernements de consulter les professionnels du CR à ce sujet et de veiller à ce que le processus ne soit pas retardé inutilement.
• Autres sources de préoccupation — Sans avoir formulé de recommandations, les répondants ont soulevé d'autres questions qui, à leur avis, devraient être étudiées par les gouvernements, notamment le rôle que pourraient jouer les expatriés dans la création d'entreprises au Canada; les restrictions géographiques imposées aux fonds de CR gouvernementaux ou subventionnés par l'État (p. ex., SCRT/fonds de détail) dans un contexte de nord-américanisation croissante; les autres dispositions juridiques qui compliquent inutilement le co-investissement.